Co to jest obowiązek długu z tytułu stałej proporcji?
Zobowiązania o stałym odsetku (CPDO) są niezwykle złożonymi dłużnymi papierami wartościowymi, które obiecują inwestorom wysoką rentowność obligacji śmieciowych przy niskim ryzyku niewypłacalności obligacji o ratingu inwestycyjnym. CPDO dokonują tego, zmieniając ekspozycję na bazowe indeksy kredytowe, które śledzą, takie jak kod Thomson Reuters Eikon (iTraxx) lub indeks swapów ryzyka kredytowego (CDX). Ponieważ dany indeks zrzuca lub dodaje obligacje na podstawie wiarygodności kredytowej, menedżer CPDO ograniczy ryzyko niewykonania zobowiązania, aktualizując swoją ekspozycję, stąd termin „stała proporcja”. Strategia pozostawia jednak zobowiązania długoterminowe o stałej proporcji narażone na ryzyko zmienności spreadu i ryzyko katastrofalnej utraty.
Zrozumienie obowiązku stałego zadłużenia odsetkowego (CPDO)
Zobowiązania dotyczące długu o stałej proporcji zostały wynalezione w 2006 r. Przez holenderski bank ABN AMRO. Bank, który starał się stworzyć oprocentowany instrument o wysokim oprocentowaniu powiązany z obligacjami o najbardziej wyjątkowych ratingach zadłużenia na wypadek niewykonania zobowiązania. W okresie historycznie niskich stóp obligacji taka strategia była atrakcyjna dla zarządzających funduszami emerytalnymi, którzy szukali wyższych zysków, ale nie mogli inwestować w ryzykowne obligacje śmieciowe.
CPDO są podobne do syntetycznych zobowiązań zabezpieczonych długiem, ponieważ są „koszykiem” zawierającym nie rzeczywiste obligacje, ale swapy ryzyka kredytowego względem obligacji. Te swapy syntetycznie przenoszą zyski z obligacji na inwestora. Jednak w przeciwieństwie do syntetycznych zabezpieczonych zobowiązań dłużnych (CDO), zobowiązanie dotyczące długu o stałej proporcji jest rolowane co sześć miesięcy. Obrót pochodzi z zakupu instrumentów pochodnych na starym indeksie obligacji i sprzedaży instrumentów pochodnych na nowym indeksie. Nieustannie kupując i sprzedając instrumenty pochodne na indeksie bazowym, menedżer CPDO będzie mógł dostosować wielkość dźwigni, jaką stosuje, próbując uzyskać dodatkowe zwroty z widełek cen indeksowych. Jest to arbitraż indeksów obligacji.
Jednak strategia ta leży u podstaw podwójnego lub zerowego zakładu Martingale, który został matematycznie obalony. Martingale to XVIII-wieczna gra losowa, w której gracz podwaja zakład przy każdym przegranym rzucie monetą, zgodnie z teorią, że ewentualne losowanie zwycięskiej monety odzyska wszystkie swoje straty plus swój pierwotny zakład. Wśród innych ograniczeń strategia Martingale działa tylko wtedy, gdy gracz ma nieograniczone fundusze, co nigdy nie ma miejsca w prawdziwym świecie.
Ograniczenia CPDO
Pierwsze CPDO zostały natychmiast zbadane po tym, jak zarówno Moody's, jak i Standard and Poor's (S&P) ocenili je jako inwestycje AAA. Agencje zauważyły, że strategia kroczenia z bazowymi indeksami AAA zmniejszyłaby ryzyko niewykonania zobowiązania. Ale krytycy skupili się na ryzyku związanym ze strategią zmienności spreadu. W typowych czasach ryzyko to było prawdopodobnie niewielkie, ponieważ spready obligacji o ratingu inwestycyjnym zwykle powracają do wartości średnich. W tym sensie strategia rzutu monetą może działać. Jednak spready obligacji są historycznie stochastyczne, co oznacza, że trudno je przewidzieć, a w rzeczywistości bardzo niewielu menedżerów przewidziało kryzys kredytowy pod koniec 2008 r., Który wywrócił wiele CPDO.
Pierwsze niewykonanie zobowiązania przez CPDO miało miejsce w listopadzie 2007 r. W funduszu administrowanym przez UBS. Był to kanarek w kopalni węgla, ponieważ spready obligacji zaczęły gwałtownie rosnąć przed krachem na rynku w 2008 roku. Gdy coraz więcej funduszy zaczęło się rozwijać, agencje ratingowe Moody's i S&P znalazły się pod wzmożoną kontrolą w zakresie przyznawania ratingów AAA CPDO. Gdy ich wiarygodność uległa pogorszeniu, Moody's odkrył wewnętrzną usterkę oprogramowania, która, jak twierdzili, była przynajmniej częściowo odpowiedzialna za pozytywną ocenę, chociaż nie zrobiło to nic, co tłumaczyłoby ocenę S&P.
Z perspektywy czasu obie agencje przypisały efektywne zerowe prawdopodobieństwo wystąpienia zdarzenia w 2008 r., A także przypisały bardzo małe prawdopodobieństwo bardziej przyziemnemu wzrostowi rozprzestrzeniania się, który miał miejsce pod koniec 2007 r. - co w rzeczywistości nie różniło się od tego, co wydarzyło się w 2001 r. - 03
Klęska lat 2007-2008 sprawiła, że CPDO stały się dzieckiem nadmiernie skomplikowanych instrumentów finansowych - i optymistą, że potrafią przeciwstawić się grawitacji.
