Inwestorzy starający się oszacować wartość trustu inwestycyjnego na rynku nieruchomości (REIT) stwierdzą, że nie mają zastosowania tradycyjne wskaźniki, takie jak zysk na akcję (EPS) i stosunek ceny do zysku (P / E)., omówimy bardziej niezawodną metodę szacowania wartości REIT.
Badanie funduszy z operacji (FFO)
Zacznijmy od podsumowania rachunku zysków i strat z XYZ Residential (XYZ), fikcyjnego REIT mieszkaniowego.
W latach 2017-2018 dochód netto XYZ Residential, czyli „wynik końcowy”, wzrósł o prawie 30% (+ 122 534 USD do 543 847 USD). Te liczby dochodów netto obejmują jednak koszty amortyzacji, które są znaczącymi pozycjami. Dla większości firm amortyzacja jest akceptowalną opłatą bezgotówkową, która alokuje koszt inwestycji dokonanej w poprzednim okresie. Ale nieruchomości różnią się od większości inwestycji w środki trwałe lub wyposażenie, ponieważ rzadko tracą na wartości i często doceniają. Dochód netto, pomniejszony o amortyzację, jest zatem gorszym miernikiem wyników. W związku z tym sensowne jest ocenianie REIT według funduszy z operacji (FFO), co wyklucza amortyzację. (Aby zapoznać się z podstawowymi informacjami na temat inwestowania w REIT, zobacz Sposób REIT.)
Firmy są zobowiązane do pogodzenia FFO, które jest przedstawione w przypisach, wraz z dochodem netto. Ogólne obliczenia obejmują dodanie amortyzacji z powrotem do dochodu netto i odjęcie zysków ze sprzedaży nieruchomości podlegających amortyzacji. Odejmujemy te zyski, zakładając, że się nie powtarzają, a zatem nie przyczyniają się do trwałej zdolności REIT do wypłacania dywidend. Uzgodnienie dochodu netto z FFO (z niewielkimi pozycjami usuniętymi ze względu na przejrzystość) w 2017 i 2018 r. Przedstawia się następująco:
Oczywiste jest, że po dodaniu amortyzacji i odjęciu zysków z nieruchomości środki z działalności operacyjnej (FFO) wynoszą około 833 390 USD w 2017 r. I prawie 758 000 USD w 2018 r.
FFO musi zostać zgłoszone, ale zawiera słabość: nie odejmuje wydatków inwestycyjnych wymaganych do utrzymania istniejącego portfela nieruchomości. Należy utrzymywać udziały w nieruchomościach, na przykład malując mieszkania, więc FFO nie jest do końca prawdziwym przepływem gotówkowym pozostałym po wszystkich wydatkach i wydatkach.
Dlatego profesjonalni analitycy wykorzystują miarę zwaną „skorygowanymi funduszami z operacji” (AFFO), aby oszacować wartość REIT. Chociaż FFO jest powszechnie stosowane, specjaliści zwykle koncentrują się na AFFO z dwóch powodów. Po pierwsze, jest to bardziej precyzyjna miara rezydualnych przepływów pieniężnych dostępnych dla akcjonariuszy, a zatem lepsza „liczba bazowa” do szacowania wartości. Po drugie, jest to rzeczywisty przepływ gotówkowy i lepszy prognostyk przyszłej zdolności REIT do wypłacania dywidend.
AFFO nie ma jednolitej definicji, ale większość obliczeń odejmuje nakłady inwestycyjne, jak wspomniano powyżej. W przypadku XYZ Residential od FFO odejmuje się prawie 182 000 USD, aby uzyskać AFFO na rok 2018. Liczba ta zazwyczaj znajduje się na rachunku przepływów pieniężnych REIT. Jest wykorzystywany jako oszacowanie kwoty gotówki wymaganej do utrzymania istniejących nieruchomości, chociaż dokładne przyjrzenie się konkretnym nieruchomościom może wygenerować dokładniejsze informacje.
Tradycyjne wskaźniki, takie jak zysk na akcję EPS i wskaźnik P / E, nie są wiarygodne w szacowaniu wartości REIT.
Badanie wzrostu w FFO i / lub AFFO
Możemy oszacować wartość REIT z większą dokładnością, gdy mamy pod ręką FFO i AFFO, szukając oczekiwanego wzrostu jednego lub obu wskaźników. Wymaga to uważnego spojrzenia na podstawowe perspektywy REIT i jego sektora. Szczegóły oceny perspektyw wzrostu REIT wykraczają poza zakres tego artykułu, ale oto kilka źródeł do rozważenia:
- perspektywa wzrostu czynszu perspektywa poprawy / utrzymania wskaźników obłożenia w celu modernizacji / uszlachetnienia nieruchomości (popularną i udaną taktyką jest nabywanie nieruchomości niższej klasy i modernizacja w celu przyciągnięcia najemców wyższej jakości; lepsi najemcy prowadzą do wyższych wskaźników obłożenia (mniej eksmisji) i wyższe czynsze) perspektywy wzrostu zewnętrznego (wiele REIT-ów sprzyja wzrostowi FFO poprzez akwizycję, ale łatwiej to powiedzieć niż zrobić, ponieważ REIT musi wypłacić większość swoich zysków i zazwyczaj nie ma dużego zasobu gotówki; jednak wiele REIT z powodzeniem przycina swoje portfele, sprzedaż nieruchomości o gorszych wynikach w celu sfinansowania zakupu nieruchomości o obniżonej wartości)
Stosowanie wielokrotności do FFO / AFFO
Całkowity zwrot REIT pochodzi z dwóch źródeł: wypłaconej dywidendy i wzrostu cen. Oczekiwaną aprecjację ceny można podzielić na dwa dalsze elementy: wzrost FFO / AFFO i wzrost ceny do FFO lub wielokrotności ceny do AFFO
Spójrzmy na wielokrotności dla XYZ. Uwaga: pokazujemy cenę podzieloną przez FFO, która w rzeczywistości jest kapitalizacją rynku podzieloną przez FFO. Kapitalizacja rynkowa XYZ (liczba akcji pomnożona przez cenę za akcję) w tym przykładzie wynosi około 8 miliardów dolarów.
Jak interpretujemy te wielokrotności, oprócz bezpośredniego porównywania z innymi branżami? Podobnie jak mnożniki P / E, interpretacja mnożników cena do FFO lub cena do AFFO nie jest nauką ścisłą i mnożniki będą się różnić w zależności od warunków rynkowych i określonych podsektorów REIT). Podobnie jak w przypadku innych kategorii akcji, chcemy uniknąć kupowania zbyt dużej wielokrotności.
Oprócz wypłaconych dywidend, wzrost cen dzieli się na dwa źródła: wzrost FFO / AFFO i / lub wzrost wielokrotności wyceny (stosunek ceny do FFO lub stosunek ceny do AFFO). Przy rozpatrywaniu REIT z dobrymi perspektywami wzrostu FFO powinniśmy rozważyć oba źródła, na przykład, jeśli FFO wzrośnie o 10%, a wielokrotność 10, 55x zostanie utrzymana, cena wzrośnie o 10%. Jeśli jednak wielokrotność zwiększy się o około 5% do 11x, wzrost cen wyniesie około 15% (10% wzrost FFO + 5% wielokrotny wzrost).
Przydatnym ćwiczeniem jest odwrotność wielokrotności ceny do AFFO, tj. 1 ÷ = AFFO / cena . Jest to około 7, 2% ( 575, 7 ÷ 8000 USD ) w przypadku XYZ Residential i nazywa się to „wydajnością AFFO”. Aby ocenić cenę REIT, możemy następnie porównać wydajność AFFO do:
1. bieżąca stopa kapitalizacji na rynku lub „stopa kapitalizacji”
2. nasze szacunki dotyczące wzrostu REIT w FFO / AFFO.
Stopa kapitalizacji to ogólna liczba, która informuje inwestorów, ile obecnie rynek płaci za nieruchomości. Na przykład 8% oznacza, że inwestorzy zazwyczaj płacą około 12, 5 razy ( 1 ÷ 8% ) dochodu operacyjnego netto (NOI) każdej nieruchomości.
Załóżmy, że stopa kapitalizacji rynku wynosi około 7%, a nasze przewidywania dotyczące wzrostu FFO / AFFO firmy XYZ wynoszą aż 5%. Biorąc pod uwagę obliczoną wydajność AFFO na poziomie 7, 2%, prawdopodobnie patrzymy na dobrą inwestycję, ponieważ nasza cena jest rozsądna w porównaniu do rynkowej stopy kapitalizacji (jest nawet nieco wyższa, co jest lepsze). Ponadto oczekiwany wzrost powinien ostatecznie przełożyć się zarówno na wyższe dywidendy, jak i cenę. W rzeczywistości, gdyby wszyscy inni inwestorzy zgodzili się z naszą oceną, cena XYZ byłaby znacznie wyższa, ponieważ potrzebowałaby większej wielokrotności, aby uwzględnić te oczekiwania dotyczące wzrostu.
Dolna linia
Ocena REIT zapewnia większą przejrzystość, gdy patrzy się na fundusze z operacji (FFO) niż na dochód netto. Potencjalni inwestorzy powinni również obliczyć skorygowane fundusze z operacji (AFFO), która odejmuje prawdopodobne wydatki niezbędne do utrzymania portfela nieruchomości. AFFO stanowi doskonałe narzędzie do pomiaru zdolności REIT do wypłacania dywidend i perspektyw wzrostu.
